¿En qué consiste la espiral deuda deflación y cuáles son sus consecuencias?

Irving Fisher ha sido, sin duda, uno de los economistas más destacados de todo el Siglo XX. A raíz de la Gran Depresión, Fisher expuso una explicación de las crisis y el ciclo económico que se conoce con el nombre de la "teoría de la deflación de la deuda", atribuyendo las causa de las crisis económicas y financieras a las explosiones de burbuja de crédito, las cuales desencadenan una serie de efectos con un impacto negativo en la economía real. En líneas generales, cuando una burbuja crediticia estalla, los agentes económicos tienen que liquidar de manera precipitada los activos a un precio menor que el de adquisición, propiciando una deflación en su precio, lo que reduce de manera inexorable el patrimonio neto de muchas sociedades y entidades bancarias, llevándolas a la bancarrota.

Este fenómeno produciría una restricción de crédito y desencadenaría una espiral, expresada en forma de depresión económica, en la que los deudores deberían más de lo que pagan (por aquello del tipo de interés real). Estoy seguro de que a quien más quien menos nos suena este fenómeno porque, de hecho, lo estamos viviendo muy de cerca, al menos en lo que se refiere al mercado inmobiliario. En realidad,  únicamente en el mercado inmobiliario, porque la última inflación subyacente (la que mide la evolución tendencial a largo plazo del aumento general de precios) es aún positiva (del 1,7%), por mucho que haya gente que quiera descontarle el efecto impositivo a largo plazo, la famosa inflación subyacente a impuestos constantes, un concepto que desvirtúa el propio concepto de la inflación para dar sensación de estar inmersos en una deflación que acabará con el sistema.¿Y por qué no elaboramos un índice que desccuente también el precio de las patatas (+37%) o de las aceites y grasas (+23%)? Seguro que en el cálculo estaríamos hablando de una deflación galopante.

La realidad es que, a día de hoy, estamos inmersos en una inflación de bienes de consumo y en una deflación de bienes de inversión, sobre todo en el precio de la vivienda. Sin embargo, la deflación "inmobiliaria" no es que sea tan dañina como proponía Fisher, sino que es una deflación necesaria, por mucho que haya muchos economistas de corte neokeynesiana que quieran ver en ella el apocalipsis financiero, por dos motivos principalmente.

En primer lugar, porque no es cierto que los tipos de interés reales sean mayores en períodos de deflación, al menos en la mayor parte de los préstamos hipotecarios, que están pactados a tipo de interés variable y referenciados a índices sensibles al tipo de interés interbancario, como es el EURIBOR. Quizá sea casualidad (o quizá no tanto) que el tipo de interés interbancario y, por tanto, el EURIBOR, haya caído hasta mínimos históricos desde que comenzara la crisis hace cinco año (desde 5,393% de Julio de 2008 hasta 0,525% de Julio de 2013). Este fenómeno tiene una explicación: cuando hay riesgo inflacionario debido a una expansión o una burbuja crediticia, el Banco Central decide incrementar el tipo de interés oficial; análogamente, en épocas de recesión económica se reduce el tipo de interés para incentivar tanto el consumo como la inversión. El tipo de interés oficial marca implícitamente el tipo de interés interbancario y, por tanto, el EURIBOR, lo que produce el fenómeno contrario al defendido por Irving Fisher: la carga financiera real de los préstamos es menor cuando este índice es menor, que suele corresponderse con épocas de recesión en los que se suelen producir deflación de activos.

No en vano, la menor carga financiera real para los préstamos referenciados al EURIBOR desde el año 2006 (en el gráfico, la línea amarilla) se ha dado precisamente en el año actual 2013, incluso con uno de los niveles más bajos de inflación de los últimos diez años. Es más, si tomamos la inflación subyacente a impuestos constantes, la carga financiera seguiría siendo la más baja de los últimos 8 años. 

En segundo lugar, porque el fenómeno deflacionario es un proceso necesario al estar íntimamente ligado al proceso de desapalancamiento. Durante la burbuja inmobiliaria, los precios de los inmuebles no reflejaban el valor real de la vivienda por el fácil acceso al crédito sin respaldo de ahorro real. El aumento en el nivel de precios de los inmuebles se tornó insostenible. A raíz del estallido de la burbuja inmobiliaria, el proceso deflacionario en el mercado inmobiliario resulta inevitable. El mercado inmobiliario no se va a recuperar hasta que el valor de los inmuebles no se corresponda con el precio de los mismo, sobre todo tras el fenómeno de Credit Crunch en el que estamos inmersos.

Y sí, es cierto. La deflación de los bienes inmuebles lastra los fondos propios de las entidades financieras, fuertemente expuestos al mercado inmobiliario, lo que les acerca a la quiebra. ¿Tenemos que rescatar entonces a los bancos para no perjudicar a los depositantes? No. El proceso de quiebras bancarias es tan necesario como la propia deflación. De hecho, una liquidación ordenada de Bankia, entidad bancaria con el mayor agujero patrimonial de todo el sistema financiero español, se podría haber hecho con cargo a sus accionistas y tenedores de deuda subordinada. Existe otra alternativa, además, denominada BailIn, que Juan Ramón Rallo expone de manera brillante en este artículo, que consistiría en una capitalización privada, o con cargo a los tenedores de deuda subordinada, que evitaría el proceso de pánico bancario desatado tras la quiebra de los bancos, como ya ocurriera con Bear Stearns o Lemhan Brothers, y que tanto temía Irving Fisher.

Por todo ello, la deflación no solo no es tan perjudicial como nos están haciendo ver ciertos economistas, sino que es, además, necesaria a largo plazo.

Artículo publicado en LiberalSpain